核心结论:从今年Q2 开始，我们能够看到，国内实体经济的活跃度不断下降，GDP 中大部分分项数据均有持续的下降，这导致今年市场整体相比去年涨幅更小。不过，我们非常惊喜地发现，A 股对经济的反应开始和美股更接近。而在美股，经济下行和股市的背离是常态。因为:GDP上行期，估值并没有过度透支；(2)板块结构更均衡，GDP 下行会影响股市整体盈利，但消费和成长性行业能够出现较多的结构性投资机会，从而维持指数不跌；(3)即使在经济下行期，美股依然有稳定增加的长期配置资金。这一次GDP 的下行，不会很快伤害到股市，9 月以来的调整，将会随着三季报的披露而结束，牛市依然在。

历史上经济短周期对A 股的影响一般都比较大。这些现实背景要求中国立足于市场主体的发展现状，强化公平竞争的基础地位。由于特殊的经济发展阶段和股市的板块构成，历史上，A 股和1-2 年的短期经济波动一般密切相关。特别是2010 年之前，历次名义GDP 下行期(2001-2002、2004-2005、2008、2011-2012)，股市均是熊市，而且进场出现股市熊市持续时间比经济下行时间更长的情况。2004-2005 年的经济下行，股市提前GDP 拐点先调整，最终和GDP 拐点同时见底，股市调整的时间比GDP 调整的时间更长。但与此同时，随着经济快速发展，市场主体大幅扩张，线上线下市场加速融合，企业规模和产业集中度不断提升，市场力量的竞争关系和竞争程度发生深刻变化，垄断和竞争无序的风险日益凸显。

而从2013 年之后，股市和经济的关系开始变得更加复杂。2014-2015年的经济大幅下行期，股市在经济下滑的初段(2014年上半年)弱势震荡，在经济下滑最快的时候(2014 年下半年-2015年上半年)是牛市，而到了经济下滑的后半段(2015 年下半年)，股市是熊市。2017-2019 年名义GDP 下行期，股市只在经济下滑最快的中段(2018 年)有大幅的调整，在初段和末端均是结构性牛市，或者说是慢牛。经过40多年的改革开放，中国已经成为世界第二大经济体，国内超大规模市场已经形成。

美国的经济下行只会让上涨的速度变慢。如果参考最有代表性的美股，能够看到，美国经济的波动性其实是很大的，但美股的波动很小。除非是大级别的经济下行(比如2000-2001,2008 年)，其他时候经济的下滑只会放慢股市上涨的速度，而不会改变股市上涨的趋势。

2021 年A 股之所以和经济背离，是因为有稳定增加的居民配置资金。从Q2 开始，我们能够看到，国内实体经济的活跃度不断下降，GDP 中大部分分项数据均有持续的下降，这导致今年市场整体相比去年涨幅更小。不过，我们非常惊喜地发现，A 股对经济的反应开始和美股更接近。

风险因素:房地产市场超预期下行，美股剧烈波动

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